作者/星空下的番茄
编辑/菠菜的星空
排版/星空下的香菜
近日，千亿体外诊断（IVD）赛道上，一家公司正在谋求上市——安诺优达，近期递表港交所。
值得注意的是，这家公司背后站着新能源汽车巨头比亚迪的联合创始人夏佐全。
这位投资大佬多年前在投资比亚迪的事情上一战成名，然而安诺优达却不似比亚迪那般资质优秀。夏佐全作为早期的天使投资人，在联合创始人离开公司后成为了公司真正的话事人，不知资方控制公司后，安诺优达是否初心尚在。不过这些年安诺优达持续累亏，尚无盈利能力，公司财务面临困境，研发开支骤减，研发能力薄弱，产品被指贴牌等多种问题，使得这次冲刺充满了不确定性。
一、累亏12亿，盈利拐点未现
安诺优达成立于2012年，公司主营以分子诊断为基础的IVD（体外诊断）医疗器械研发以及多组学生命科学，目前公司的主要客户是产前诊断认证的医院以及独立医学实验室（ICL）。
截至最新的3月21日，安诺优达共有三款IVD产品已获得三类医疗器械证书，两款兼容的生物信息学分析软件产品获得二类医疗器械证书，目前在研的IVD产品产品还有12款。2017年，安诺优达生产的NIPT试剂盒获得批准证书，进行上市销售，该试剂盒可以通过检测少量外周血样本中与胎儿cfDNA相关的遗传异常降低了与有创采样程序相关的流产风险。
公司商业化和在研产品情况 摘自《招股说明书》
灼识咨询的数据显示，以2023年样本检测量来计算，安诺优达在中国NIPT市场位列第三，市场份额12.1%。算是行业内的头部企业。只不过这个行业的龙头效应很强，往往都是龙头吃饱，其他的喝点汤或者汤都喝不到。华大基因（300676）在其中以50.5%的市占率占据着C位，通过自身在产业链上下游的布局和龙头效应赚取着利润。而安诺优达不是龙头，所以并没有真正吃到行业红利，这从安诺优达的经营数据就可以窥见一二。
《招股说明书》显示，2022-2024年（以下简称：报告期），安诺优达整体的营业收入分别为4.35亿元、4.75亿元和5.18亿元，报告期内收入的年复合增长率为9.12%。同期公司对应的净利润分别为亏损1.17亿元、2.23亿元和1.36亿元，目前尚未能实现盈利，且亏损幅度也没有明显下降的趋势。报告期内公司净亏损4.76亿元，从成立至今亏损更是达到了12亿元。
经营业绩情况 摘自《招股说明书》
和竞争对手相比，安诺优达的经营存在着明显的短板。龙头企业华大基因一直深耕在一体化全产业链布局上。从测序仪、试剂、数据平台三方面进行布局，吃遍全产业链上的各处利润，也使得自身的灵活性更高。
而安诺优达主要是集中在测序仪的开发和生产，且公司的合作客户主要是医院和独立实验室，缺乏整体生态的安诺优达想要从这二者身上赚取利润很难。截至2024年底，公司账上的现金及等价物仅有1.41亿元，较2022年底的3.11亿元减少了54.7%。市场投资者们不禁疑惑，安诺优达这家公司未来真的能有成长性吗？
二、被指“贴牌生产”，公司真有成长性？
安诺优达有一款名叫NextSeq 550AR的测序仪产品，是近两年获批的，在《招股说明书》中公司提到，该测序仪为自主研发，但是有市场报道，该产品的非核心部分与普通产品的无差，而真正核心的组件却是依赖Illumina（因美纳公司 Illumina, Inc.）技术，并没有做到自主化，因此市场将该产品认定为是“贴牌生产”。
如此，又引发了对公司研发能力的思考与审视。2022年安诺优达的研发开支为0.74亿元，而在2024年公司的研发开支仅为0.27亿元，较2022年下滑64%，占当年营收的比重也从最高时的16.9%下降到了最新的5.1%。与之对应的是销售开支的逆势上涨，在公司的发展战略中，采取了重营销轻研发的策略。
研发开支和销售开支情况 摘自《招股说明书》
而这种策略的实施与公司的话事人不无关系。虽然安诺优达尚未上市，但是公司有两位核心创始人早已不在管理层之列。在公司成立之初，陈重建博士担任公司的CEO兼总裁，梁峻彬则担任公司的首席运营官，二位都是技术派，推崇以领先的技术去打开和占领市场，持续为市场提供最新技术的产品，而这与崇尚资本路线的资方股东意见不同。有相关报道显示，两位创始人是在与资方的权利斗争中败下阵来所以相继退出的，这其中的真实原因我们不得而知。
不过从当前安诺优达所走的路线来看，公司确实已经没有把研发摆在相应的高度了。那么安诺优达还能有持续的成长性吗？
从当前开始，安诺优达预计有至少三年多的产品空窗期，其在研产品阿尔茨海默检测试剂盒预计要到2028年才能上市，而这还只是预计，能否按时上市还不好说，那这几年就只能一直吃老本。逆水行舟，不进则退，华大基因以自主测序平台DNBSEQ-T7为核心，布局生育健康（如NIPT）、肿瘤早筛（如肝癌早筛产品“莱思宁”）及感染检测（如宏基因组测序）三大领域，其开发的时空组学技术（Stereo-seq）实现单细胞空间多组学分析。而贝瑞基因（000710）已经升级NIPT产品线至“贝比安Plus”（覆盖100种染色体病），2024年上半年扭亏为盈，并通过优化供应链和聚焦核心业务提升利润。
这两家公司都已经走在了安诺优达前面，在有明显差距的情况下，安诺优达还大幅缩减研发开支，未来的情况可想而知。而安诺优达当下面临的风险还远不止于此。
三、政策风险重重，高估值难有人买单
前面笔者说到，安诺优达的一款测序仪被认定成为是贴牌生产的产品。而在今年的2月4日，商务部发布的《不可靠实体清单规定》中，已经将Illumina这家公司列到了上面，一个月后的3月4日，商务部又发布了追加禁令，禁止Illumina这家公司僧产的测序仪出口至中国。因此安诺优达的NextSeq 550AR这款产品后续能否继续售卖还不确定。虽然公司这边认为不受影响，但是在当下的关税贸易战环境下，什么情况都有可能发生。
商务部公告 摘自公开信息网络
如果真的不能售卖，那对公司的营收又是一次不小的冲击。基于这些影响成长性的风险因素，当前公司整体的估值确实是偏贵。
安诺优达成立至今共进行了6轮融资，引入了很多知名的机构投资者，公司最新的估值也被推升到了超过40亿元。只不过当前港股对于未盈利的企业的容忍度不高，在市场流动性并不富余的情况下，给不到高估值。当前可比公司的市净率都在1左右，如果按照公司2024年底5.3亿元的净资产来看，其合理的市值可能仅有5-6亿元，和一级市场的估值相差甚远，不知谁愿意为其高估值买单。
安诺优达的设备自主化和盈利模式问题很突出，如果解决不了，公司很难在竞争中实现突围。
注：本文不构成任何投资建议。股市有风险，入市需谨慎。没有买卖就没有伤害。 $贝瑞基因(000710)$
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