3月17日晚，招商局商业房托等几家港股房托先后发布2024年业绩。虽然房屋租赁市场的“寒气”仍在扩散，多数港股房托分派金额处于下行区间，但招商局商业房托依旧凭借出色的经营能力给予了投资者丰厚回报。
2024年， $招商局商业房托(01503)$ 收入3.83亿元，同比增长8%；可分派收入1.166亿元人民币，同比增长23.2%；分派率9.2%，较上年增加2.3个百分点，是去年少数分派率仍在上升的房托。
值得关注的是，2024年招商局商业房托已过承诺分派期（投资者可理解为分派保底），分派率仍保持增长，说明招商房托有着较强的独立经营和造血能力。
若用一句话总结招商房托为何与众不同，我想是“招商房托之勤能补行业景气度不足之拙”！
一，招商局商业房托出租率优于同区域物业。
（克而瑞）
据克而瑞统计，2024Q4深圳宝安区、龙华区、罗湖区甲级写字楼空置率分别为29.6%、31.9%和25.2%，毗邻港澳的南山区、福田区在“粤港澳大湾区”、“北部都会区”双重利好政策下区位优势更明显，空置率低于深圳其他行政区。
（招商局商业房托2024年报）
截止2024年末，招商局商业房托位于南山蛇口片区的新时代广场、数码大厦、科技大厦、科技大厦二期、蛇口花园城出租率分别为74.1%、91.3%、100%、99.8%和93.5%，全部物业（含北京航华科贸中心）平均出租率90.6%，优于南山区物业平均出租水平。
《2024深圳房地产市场回顾与展望》披露，2024年深圳共有6个甲级写字楼新项目入市（一季度有3个新项目入市，分别位于罗湖、福田及南山区，总体量约28.9万平方米；三季度有两个新项目入市，新增面积约14.8万平方米。四季度无新项目入市），新增供应面积46万平方米。
（克尔瑞）
虽然深圳地区2024年净吸纳量也有31.2万平方米，但净增面积依旧保持增长，市场呈现供过于求的状态。
（克而瑞）
受宏观经济及新增供应的双重影响，去年深圳甲级写字楼租赁价格连续4个季度调整。招商局商业房托年报显示，去年深圳地区写字楼租金全年平均降幅9.3%，南山区下降7.2%。因此，招商局商业房托采取了“以量换价”措施。同时，受北部都会区“南金融，北科创”规划利好以及招商房托此前装修改造提升竞争力举措的共同影响，招商房托数码大厦、科技大厦、科技大厦二期现时租金环比三季度还有小幅增长。
机构预计2025年深圳还有15个甲级写字楼项目入市，新增供应面积约96.1万平方米。深圳（包括招商局商业房托所在的南山蛇口片区）甲级写字楼供大于求的现状还将延续，招商局商业房托出租率、现时租金存在一定挑战。
二、招商局商业房托低融资成本为投资者“省出”更多分派金额。
尽管物业租赁行业处于“水逆期”，房托行业估值锚“分派率”承压，但这并不意味着全部房托基金都没有投资机会。
以招商局商业房托为例，其一方面“以量换价”稳住出租率，另一方面管理层积极运作置换债务，缩减财务成本。
2022年，在Hibor加点贷款利率超过6%之际，招商局商业房托率先使用人民币置换港币贷款。置换后，招商房托不但融资利率有着肉眼可见的下降，汇兑损失也较此前大幅减少。2023年7月，招商局商业房托再次与兴业银行香港分行订立了一份不超过24亿元人民币，年化利率2.93%的融资协议，系近年来行业中第一家将贷款置换融资利率降到3%以下的房托。
（招商局商业房托2024年报）
因积极降低融资成本，2024年招商局商业房托融资成本1.318亿，较前一年减少约530万元。
（招商局商业房托2024年报）
今年1月27日，招商局商业房托又与第三方银行订立新融资协议，期限5年，用于偿还2025年末到期的16.22亿元借款以及2026年8月未到期的23.86亿元借款，年化融资利率2.8%。
从招商局商业房托今年这笔新融资置换信息，我们可以读出两点弦外之音：
一是招商房托上半年到期的融资金额并不大，但招商房托在年初便谈妥了新融资协议，说明招商房托背靠大股东 $招商蛇口(001979)$ 资源，在融资竞争力方面是港股房托独一档。提前与金融机构敲定新融资协议能够传递给投资者经营稳定的预期。
且新融资协议的“5年”期限想必是招商房托充分考量了美联储货币周期后的决策（规避了美联储下一轮加息周期引发的融资利率上行），这里需要给招商房托财务部门点个赞。
二是招商房托新融资利率2.8%，比2022、2023年签订协议的利率都要低。据我计算，招商房托在贷款置换后，每年将比2024年节省约1600万元人民币。省下来的财务费用支出将增厚投资者分派收益。
若按照偏悲观假设，招商房托2025年物业出租率照2024年下降5%，平均租金价格下降5%，招商房托2025年租金同比减少9.75%，物业收益净额减少3700万左右。
若按照中性假设，招商房托2025年出租率照2024年下降3%，平均租金价格下降3%，招商房托2025年租金同比减少6%，物业收益净额减少2280万左右。
若按照乐观假设，招商房托2025年出租率照2024年下降1%，平均租金价格下降3%，招商房托2025年租金同比减少4%，物业收益净额减少1500万左右。
个人认为，招商房托2025年出租水平介入中性假设和乐观假设之间的可能性最大。取平均值算，招商房托2025年物业收入降幅可能在1800万左右，再刨除财务成本降低的因素，招商房托2025年每股分派依然有0.11港元左右。按17日招商房托收盘价1.23港元/股计算分派率为8.9%，回报率依旧丰厚。
同行业其他房托大多区位优势不及招商房托，出租率、现时租金下滑幅度快于招商房托，又没有招商房托这么有利的融资方案，分派率不会比招商局商业房托更稳健。从房托净值走势看，招商局商业房托自去年4月就先于行业见底回升，也好于越秀房托等同行的表现。
与此同时，高股息标的也越来越受到投资人的青睐。 $中国平安(02318)$ 连续增持港股银行股，现平安持有部分港股银行股权比例已升至15%以上。今年2月17日，中国人寿又与财信人寿等多家公司成立“北京平准基础设施不动产投资基金合伙企业”，专注于投资基础建设类公募REITs。在实际利率走低的趋势下，保险集团们为满足内涵投资回报率假设，有必要配置一定比例像房托一样具有“高股息”属性的资产放入FVOCI中。招商局商业房托分派率高于A股公募REITs，且标的较少，预计受到险资青睐只是时间问题。
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