近5年净利润首次下降，管理层将近9成的利润用于分红。
文/每日财报 南黎
“南有片仔癀，北有同仁堂”作为中国中药行业的老字号企业，其品牌影响力和市场占有率一直居于行业前列，不过相比片仔癀，同样手握“神药”的同仁堂业绩却出现停滞。
据同仁堂（600085.SH）近日发布的2024年年度报告，公司全年营业收入185.97亿元，同比增长4.12%；但归属于上市公司股东的净利润15.26亿元，同比下降8.54%，呈现出增收不增利的态势。
具有争议的是，经营现金流骤降59%至十年冰点的7.6亿元之际，管理层仍将89.86%净利润用于分红。
增收不增利，高分红争议
与云南白药、片仔癀等同业相比，同仁堂的盈利能力尚且有追赶的空间。2024年云南白药实现47.49亿元，毛利率达65.93%；片仔癀实现29.74亿元净利润，毛利率达77.26%，远高于同仁堂的43.96%。
这是同仁堂自2020年以后首次归母净利润出现下滑。值得关注的是，公司经营活动现金流净额骤降59.29%至7.61亿元，创近五年新低。
值得玩味的是，在经营基本面承压的背景下，管理层选择将89.86%的净利润用于现金分红。同仁堂拟以2024年末总股本13.71亿股为基数，向全体股东每10股派发现金红利5元，合计拟派发现金红利6.86亿元。
若将时间轴拉长观察，这种分红策略实为既定路径的延续。从市值管理视角看，高分红确实有助于维系投资者信心，2024年两次分红合计派现规模相当于全年净利润的89.86%，但硬币的另一面是，当造血能力持续衰减时，这种"寅吃卯粮"的分红模式能否持续，企业自身的经营能力能否跟得上？正引发机构和投资者的深度质疑。
牛黄供应紧张，成本压力骤增
对于2024年归母净利润下降，公司解释称，主要是中药材价格上涨使产品成本增加，以及市场拓展费用增加导致销售费用增加，随之导致公司综合毛利率、净利率均较上年有所下降。
以同仁堂核心产品安宫牛黄系列所必需的天然牛黄为例，在2024年，其价格曾一度飙升至160万/公斤，涨幅超过200%，由于天然牛黄获取十分不易，业内素有“一两牛黄一两金”的说法。
由于天然牛黄以及其他原材料价格上涨，同仁堂近几年不止一次上调安宫牛黄丸价格，来应对原材料涨价。在2024年6月，公司把港版1粒装安宫牛黄丸价格上调了20%。但这剂"以价换量"的药方并未缓解经营压力。
量价背离的剪刀差在财报中清晰显现：公司心脑血管类产品营收虽同比增长17.26%，但销量却下滑2.27%；补益类产品也出现量价背离，收入同比增长22.98%，销量却下滑2.67%，凸显终端市场对价格波动的高敏感度。
2024年2月北京市药监局关于加速进口天然牛黄的研讨，曾短暂提振市场信心，不过从研讨到正式落地，仍有较长的路要走，同仁堂何时能解决原材料供应偏紧的困境还犹未可知。
手握安宫牛黄丸这样的"镇店之宝"，也难以抵御来自产业链上游的定价权挤压。如今摆在同仁堂面前的，已不仅是短期成本管控课题。
在核心产品承压之际，妇科类产品意外成为结构性亮点：同仁乌鸡白凤系列首次跻身工业板块前五，所属品类销量同比激增34.18%，5.12%的毛利率增幅更显难能可贵。然而细究其4.77亿元的营收规模，尚不足心脑血管类产品的51.46亿元营收，难以担当对冲成本的重任。
左手疯狂开店，右手血流成河
在2024年全国零售药店行业整体收缩的寒冬中，同仁堂却逆周期扩张。中康数据显示，去年全国零售药店闭店数量达3.9万家、闭店率攀升至5.7%的背景下，同仁堂净增250家门店，将零售终端网络扩展至1251家，超过过去三年128家的开店规模。
为什么要逆势扩张？我们要从区域布局来看，同仁堂的现有978家门店密集分布于华北、华东和华南三大核心区域，而其他地区合计仅273家的布局，全国性网络尚未搭建成型。
2024年，同仁堂零售模式下实现的收入为66.61亿元，营收占比不足四成，且收入同比下滑15.12%，毛利率同比下降2.55个百分点至32.28%，单店产出效率正在承压。
负责零售业务的同仁堂商业公司更出现典型"增收不增利"现象：106.16亿元营收同比增长2.62%的同时，归母净利润却下降6.33%至3.86亿元。
除了加大院外市场的布局，同仁堂也在通过并购逐步切入院内市场。2024年10月斥资1.05亿元收购红惠医药51%股权切入医院体系。
西南证券认为，此举有望拓宽同仁堂系列产品院内市场。若同时发力院内和院外市场，公司需要持续加大投入，这对同仁堂的资金链提出了更大的挑战。 $同仁堂(600085)$ $同仁堂国药(03613)$
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