去年上半年，电力板块因公用事业的刚需属性及高股息的特点，受到保险等机构投资者追捧。近期各地加强对虚拟电厂的政策支持，火电企业成本下降促使利润释放，电力板块再度走强。但我跟踪了2年的协鑫能科因火电向绿电转型的阵痛，业绩和股价略承压。
28日，协鑫能科2024年报及2025年一季报同日发布。29日， $协鑫能科(002015)$ 随即收涨4.31%。协鑫能科业绩是否重回增长区间？财报中又有哪些值得关注的重点内容？让我们先从公司的核心经营数据看起。
一、协鑫能科一季度营收、扣非净利润、经营现金净流入均创历史新高。
2024年，协鑫能科运营总装机容量增至5871.01MW，较2023年底增加约63%。拆分来看，光伏发电（含集中式和分布式）装机2022.27MW（2023年末约668MW），风电817.85MW（重庆石柱七曜山玉龙73.95MW风电项目全容量并网，2023年无风电并网），垃圾发电149MW，储能661.75MW（2023年无）。此外，协鑫能科燃机热电联产和燃煤热电联产装机容量分别为2017.14MW和203MW（肇庆燃机热电联产项目240MW全面投产运营）。
尽管装机并网容量提升，但协鑫能科去年营业收入98.25亿元，却减少了5.14%。
（协鑫能科2024年报）
分析来看，这主要是市场竞争模式下，协鑫能科上网电价/售电价由0.71元/亿千瓦时下降至0.68元/亿千瓦时。已发布年报的浙能、大唐等发电企业度电收益也均有所下降。次要原因是公司收到的政府补贴有所减少。
利润方面，去年协鑫能科归属上市股东净利润4.89亿元，同比下降46.92%，这是因为2023年公司出售了部分热电资产，利润前值较高。反映真实经营利润的“归属上市股东扣非净利润”2.93亿元，同比增长190.83%！此外，协鑫能科实现经营现金流净流入24.24亿元，为公司火电转绿电以来的最好水平。
（协鑫能科财报整理）
今年一季度，协鑫能科实现营业收入29.32亿元，同比增长21.49%；归属上市股东净利润2.53亿，同比增长35.15%。
（协鑫能科财报整理）
扣非净利润1.93亿，同比增长176.61%；经营现金流3.97亿元，同比增长81.83%！除了净利润指标外，公司其余核心经营指标均创同期新高。协鑫能科大有进入新一轮成长区间的迹象。
二、绿电市场化背景下，协鑫能科成本优势、商业模式占优。
国家可再生能源中心、中国电力企业联合会统计数据显示，截止2024年底，我国光伏并网容量已高达88666万千瓦，风电装机也有52068万千瓦，而同期全国火电装机容量约144445千瓦，风电、太阳能装机容量已与火电接近，绿电市场化已是大势所趋！
2024年8月，《电力中长期交易基本规则—绿色电力交易专章》的发布将绿电全面纳入中长期交易体系。
（北极星电力网）
去年我国绿电交易累计成交2048亿千瓦时，同比增长280.9%。不过该数值占全市场电力交易量比重仍较低。
（北极星电力网）
同期，国网经营区域新能源市场化交易电量7699亿千瓦时，占新能源发电量的51.8%。绿电上网已从“保量消纳”进入“市场主导”阶段。
今年2月份，发改委、国家能源局发布了《关于深化新能源上网电价市场化改革 促进新能源高质量发展的通知》，强调新能源上网电价全面由市场形成。
现多地已发布2025年电力市场交易方案细则。如山东省明确2025年至2026年新增风电、光伏项目分别按照30%、15%的比例入市。2030年起新增风电、光伏发电项目将实现全面入市。
这样一来，绿电运营商要么保持成本优势谋求上网，要么搭建足够的商业模式“自发自售”。
近年来协鑫能科积极拥抱AI等新质生产力，压降绿电运营各环节经营成本。协鑫能科还有“鑫阳光”、“鑫零碳”、“开鑫充电”等众多商业模式，是绿电市场化时代比较有竞争力的企业之一。
（一）发行RWA，采用时序大模型的协鑫能科成本占优。
电力企业大额固定资产投资较多，有息负债净额较高。而有息负债会侵蚀企业净利润，削弱股东回报。
去年12月，协鑫能科以82MW户用光伏项目为底层资产，携手蚂蚁数科发布了国内首单也是国内规模最大的一单RWA，回笼资金约2亿元。
预计在不久的将来，协鑫能科可将“光伏+区块链”模式复制到更多场景，减缓有息负债导致的财务支出压力。
光伏和风力发电容易受到太阳辐照、风速、云量、温度、设备性能等多重因素影响，存在发电效率不稳定的问题，进而产生用电供需不平衡、电价波动剧烈、储能调度收益低等衍生风险。而通过需求预测能更精准的预判发电量等数据，对光伏电站的投资选址、行业收益评估、储能调度运营效率、资产风险管控等方面发挥作用。
3月26日，协鑫能科携手蚂蚁数科发布时序大模型一体机EnergyTS。
（公开数据整理）
在发电量预测这一典型场景中，EnergyTS 在T+1天的预测中的MAE（平均绝对误差）仅为0.0233，较谷歌的TimesFM性能提升约22.4%。在T+3天的预测任务中，EnergyTS的性能提升幅度更是达到约46.8%。
（山西5风电场标准误差与预测偏差度电损益关系）
通过山西5家风电企业度电预测偏差案例可见，预测偏差越大者其亏损很可能就越大。料协鑫能科采用EnergyTS后，预测准确率提升每年能为协鑫能科减少至少数千万偏差损。
EnergyTS还可用于光伏发电、风力发电、储能、微电网、电力交易、虚拟电厂等多个场景，非常适合协鑫能科这样商业模式丰富的电力运营商。
（二）协鑫能科商业模式丰富。
（1）“鑫阳光”。
2024年是户用分布式光伏爆发的一年。协鑫能科去年分布式光伏项目并网装机容量1557.93MW。
今年初国家能源局发布的《分布式光伏发电开发建设管理办法》要求工商业分布式光伏项目（≥6MW）需全部采用“自发自用”模式，取消余电上网资格。
协鑫能科去年工商业分布式光伏新增并网463.80MW（转让114.29MW），装机量更大的是户用光伏品牌“鑫阳光”。去年协鑫能科户用光伏新增并网1256.18MW（转让434.33MW）。
一季度，协鑫能科分布式光伏电站业务累计新增并网242.96MW（转让136.76MW）。4月28日，协鑫能科公告俊发新螺蛳湾分布式光伏项目全容量并网，总装机量44.6MW。
（2）虚拟电厂。
中研普华产业研究院发布的《2024—2029年中国虚拟电厂行业深度分析及发展战略预测报告》预测，2023年全球虚拟电厂市场投资规模达207.1亿元，中国以349亿元的规模占比全球16.8%，是全球增速最快的市场。
国家发展改革委、国家能源局4月11日发布《关于加快推进虚拟电厂发展的指导意见》，明确到2027年，全国虚拟电厂调节能力超2000万千瓦；到2030年，全国虚拟电厂调节能力达到5000万千瓦以上。
协鑫能科是江苏省首批获批注册五家虚拟电厂之一。至2024年末，协鑫能科在江苏省虚拟电厂可调负荷规模约300MW，占江苏省内实际可调负荷规模比例约20%，公司需求响应规模约500MW。
（3）“开鑫充电”。
“开鑫充电”是协鑫能科光储充一体化能源站。升级到“3.0版本后”，能科可通过与电网深度融合，将光储充和清洁能源服务结合，搭建城市虚拟电厂，参与电网需求相应和辅助服务。能科在国内已有阳澄电竞馆等多座旗舰站投入运营。
协鑫能科“开鑫充电”拥有全行业唯一的全栈自研光储充系列产品，覆盖大功率/小功率全场景。
在“3.0”模式下，“开鑫充电”一次性投入最快3.4年收回成本，相较于1.0时代纯充电站和2.0时代叠光叠储模式，分别加快39%和15%。在超充和V2G配合下，投资回收期会更短。
（4）新型储能。
虽然《关于深化新能源上网电价市场化改革 促进新能源高质量发展的通知》并不强制要求参与交易的新能源企业配储，但可想而知不配储的新能源企业在市场竞争下很难具备优势。
然而在过去的两三年里，新增装机容量里有55%是强制配储，有45%是独立共享储能。到今年上半年，共享储能占比升至65%，强制配储占比降至30%。电力市场化使得储能行业更注重经济效益，新型储能成为市场主流。
（EISE 2025）
2022-2024年，我国新增/累计装机规模增速均超100%。
（EISE 2025）
中关村储能产业技术联盟预测，未来五年我国新型储能将维持20.2%-24.5%的高速增长。
至今年一季度末，协鑫能科电网侧储能总规模650MW/1300MWh，在建项目150MW/300MWh；用户侧储能总规模12.55MW/33.82MWh，在建项目20MW/52MWh。
4月21日，华东能源监管局对《关于实施电化学储能电站本质安全提升工程的工作方案》征求意见，力争到2025年底完成电化学储能电站准入制度，推进落后工艺退出和先进技术装备推广。预计此举对协鑫能科有益。
此外，协鑫能科还拥有浙江建德协鑫抽水储能电站项目，总装机容量240万千瓦，预计年均发电量25.2亿千瓦时。
（5）“鑫零碳”。
协鑫能科去年发布“鑫零碳”商业模式，现已打造了苏州协鑫能源中心、欧莱雅等零碳标杆方案。截止2024年底，协鑫能科已落地零碳园区、零碳工厂项目超20个。
4月17日，四川协鑫锦天新能源有限公司投建的巴中临港产业园8.33MWp分布式光伏项目成功实现全容量并网。协鑫能科计划三年内在川渝地区再落地5个“鑫零碳”示范园区。协鑫能科几乎覆盖绿电运营全领域，其综合成本及商业模式优势将成为绿电市场化时代关键的胜负手！
（协鑫能科2024年报）
2024年，协鑫能科“能源服务”收入同比增长337.25%至11.93亿元。随着协鑫能科“鑫阳光”、“鑫零碳”业务模式持续成长，公司能源服务收入还将保持中高速增长。
三、协鑫能科财报其他需注意部分。
（一）一季度末，协鑫能科存货、合同负债照2024年末有一定下降，或是因《分布式光伏发电开发建设管理办法》“新老划断”时间在5月1日，一季度分布式光伏“抢装效应”所致。
因新规实施，TrendForce预测2025年中国分布式光伏新增装机量只有约1%的增长。
二季度“抢装”周期过后，能科业绩增速可能不会像一季度这么高。
（二）协鑫能科一季度末短期借款约46亿。不过协鑫能科现有货币资金45.71亿元，且每年还有20多亿的经营现金流净流入。考虑到协鑫能科此前在光储充换领域投资消耗现金流较多，今年支出方向只在光伏电站和新型储能，消耗降低。加之公司年内还将处置部分垃圾焚烧项目，投资现金流净流出或明显减少，公司还款压力虽有但不算大。
（三）协鑫能科2024年计提信用、资产减值3.819亿元，同比2023年的1.1亿多增加较多。这一方面是公司换电模式经济效益一般，协鑫能科选择了减值止损；另一方面是电力运营商应收账款回收期偏长，信用减值有所增加。
（协鑫能科2024年报）
2024年末，协鑫能科对换电站、换电车辆、基建、研发均进行了充分的计提，后续年份几乎不会因换电再产生新的减值。
（协鑫能科2024年报）
应收账款方面，协鑫能科3年以上的应收账款金额增加，可能后续年份信用减值额度会比2023年之前高一些。
（协鑫能科2024年报）
不过协鑫能科半数应收账款分布于国网各省公司中，即使后续发生信用减值也未必会有实际损失。
（协鑫能科2024年报）
其他应收账款中多也是政府部门应收资产处置款，减值风险不大。
（四）2023-2024年，协鑫能科关联方非经营资金占用约2.81亿元，审计所因此对协鑫能科出具了“带强调字段的无保留意见报告”。不过，协鑫能科关联方均在对应年末前归还了借款本金，并于4月15日前偿还了利息，相关事项已整改完毕。况且关联方非经营资金占用金额约占能科总资产的0.6%，影响也较为轻微，公司后续受监管等措施影响可能性较小。
综上，协鑫能科虽有息负债增加，但一季报的增长以及高层鼓励市场竞争（对低成本、商业模式多元的协鑫能科有益）很可能预示着公司已渡过2021年以来的业绩下行周期，重新进入增长区间。叠加协鑫能科目前股价位于2010-2020十年震荡中枢附近，技术面调整也已经到位，公司已具备发动一轮中长期行情的条件。
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