机构：东兴证券
评级：强烈推荐
目标价：67美元
报告摘要：
在“多、快、好、省”这四个方面中，拼多多本身的优势是“省”，我们本篇报告将尝试解答市场最为关注的问题，即拼多多商品为什么便宜，能不能继续便宜，还能不能更便宜。
1、“便宜”就是拼多多最重要的护城河，流量分发原则、补贴和扣点率低构筑比较优势。不考虑物流，商品的潜在利润=商品售价-（商家拿货的价格+做广告的费用+每单交易中被平台抽取的佣金-平台给予的补贴），拼多多的奥秘在于帮助商家大大降低做广告的费用和交易佣金，同时提供了更多的补贴，商家存在较大的让利空间可以打更低的折扣让利给消费者，而商家定价低又会有利于打造爆款产品实现薄利多销，增加总利润。
2、未来可以继续“便宜”，收入端的提升空间还很大。一方面，拼多多未来的广告推广模式和流量分配模式会延续；另一方面，我们认为市场关注度较高的高额补贴未来也可延续，“自身现金流充足+可转债融资”让拼多多对未来可持续的补贴更有底气。回看拼多多的盈利模式，主要赚取的是流量成本的差，未来收入端的提升空间还很大。而行业龙头都经历先野蛮生长再治理纠偏，现阶段估值应该考虑用户增长而非企业盈利。
3、依靠反向定制真正降低商品成本，让商品从更上游开始便宜。反向定制的含义是消费者需求对供应链的反向拉动，即将原本的研发、制造、生产和销售等流程，根据C端反馈的购买数据直接传递到生产制造端，再有针对性地将匹配C端需求的产品送到C端手中。第一，拼多多依靠反向定制可以压缩供应链环节，有望帮助商家省去渠道成本；第二，通过反向定制打造“白牌”商品，通过降低品牌溢价的形式降低成本。
4、公司盈利预测及投资评级：我们看好拼多多的差异化战略，预测2019、2020年和2021年收入将分别达到555亿、766亿和960亿，同比分别增长159%、63%和38%。可以参考SaaS公司采用市销率估值。按照2020年底10倍PS，给予公司18个月目标价67美元。维持“强烈推荐”评级。
风险提示：产品升级、竞争加剧、供应链改造不及预期的风险