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品牌统治力与估值：蜜雪集团核心的价值，不在于“茶饮赛道”，而在于“蜜雪在赛道内的统治力”，蜜雪国内40000+家店，而其他茶饮品牌基本上在3000-9000 家店，和蜜雪具有断层式差距。“能开出店”意味着加盟商在这个品牌能赚钱，基于这个基础，蜜雪过去两年平均每年开店达7000 家，这也是蜜雪品牌统治力的一个体现，如果品牌力不够强，就没有办法持续开店，且达到这个店数水平，统治力强的品牌，有望享有更高估值。

“茶饮赛道”不是一个赛道，平价&中端&高端市场是不同的市场：很多人认为，茶饮赛道是一个赛道，实际上“平价现制饮品”、“中端现制饮品”和“高端现制饮品”是不同的赛道，也面临不同的市场竞争格局。从2024E-2028E 复合增速来看，平价达23%，中端17%，高端仅8%。蜜雪是在最快增速的赛道里最强的品牌力，这不是“升级”或“降级”，而是消费习惯渗透率提升。

国民级程度，雪王遥遥领先：不仅从店数来看蜜雪断层式领先，“雪王”这个IP 的国民级程度也是在现制饮品中遥遥领先的，抖音上#蜜雪冰城话题讨论次数达435 亿次，包括雪王IP 的二创和MEME 传播程度，是断层领先其他品牌的。

盈利预测与投资评级：蜜雪集团作为平价现制饮品龙头，自建端对端全流程供应链体系打造核心壁垒，IP 化品牌营销塑造品牌心智。公司以加盟模式深耕下沉市场，推进品牌出海，持续巩固行业地位。我们预测公司2024-2026 年归母净利润为43.8/51.2/59.4 亿元，对应PE 为28/24/21倍。我们认为蜜雪集团的核心优势是品牌势能和在平价现制饮品市场的统治力，且在出海方面值得期待，类比近一年新上市的一些强势能品牌如毛戈平和老铺黄金，公司有望享有估值溢价，目标PE 为2026 年30x，对应目标价509 港元，目标市值1931 亿港币。首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：市场竞争加剧，消费需求增长不足，海外门店扩张不及预期，品牌价值和形象受损。