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“电影行业可以买了吗？”——这是很多散户在春节档票房火爆后，心中最大的疑问。

2024年春节档票房突破80亿元，创下历史新高，但电影行业的上市公司却大多处于亏损状态。这背后的原因是什么？电影行业的投资机会究竟在哪里？

今天，我们将从产业链的不同位置出发，结合估值逻辑和行业风险，深度扒开电影行业的现状与未来，文章最后我会附上A股电影行业的相关个股估值，价值千金。

第一部分：电影行业的产业链与估值逻辑

电影行业的产业链可以分为上游制作、中游发行、下游院线三个主要环节。

不同环节的资产属性、商业模式和风险挑战决定了其估值逻辑的差异。

上游制作环节主要包括电影的制作和IP开发，属于典型的轻资产模式。这类公司的核心价值在于内容创意和IP储备，而非固定资产。

例如，光线传媒的核心业务是电影制作和IP开发，其2023年财报显示，公司全年营收的80%以上来自电影业务，但固定资产仅占总资产的15%。这种轻资产模式使得上游公司的估值更多依赖于盈利能力，因此市盈率成为主要估值指标。

然而，上游制作公司的一个显著特点是高度不确定性，这一点与游戏行业非常相似。

例如，华谊兄弟间接持有不到1%股权的游戏科学，去年就诞生了《黑神话：悟空》，像这类火爆全球的游戏IP，10部都出不来一部。根据行业研究，全球游戏IP的成功率不足10%，而电影IP的成功率更低。这种不确定性导致上游公司的盈利波动极大——例如，光线传媒2021年因《哪咤之魔童降世》大赚9.8亿元，但2022年因《深海》票房不及预期，净利润暴跌80%。

近年来，上游制作公司普遍面临盈利压力。

根据中国电影家协会的数据，2019年至2023年，国产电影平均制作成本从1.2亿元上升至2.5亿元，其中特效和演员费用占比超过60%。然而，票房收入的不确定性却显著增加。

封神三部下来的成本高达30亿，平均一部成本高达10亿，2023年上映的《封神第一部》最终票房仅26亿元，扣除分成后勉强覆盖成本。第二部在大年初一上映，具体票房让我们拭目以待。这种“高投入、高风险、高波动”的特性，使得投资者在关注PE的同时，必须警惕盈利能力的可持续性。对于上游的发行来说，追踪永远比预测重要，因为就连他们ceo也预测不了哪一部电影会火，那还不如选择便宜性价比高的标的。

电影类型的多样性进一步放大了上游制作的风险与机遇，主要体现在动画片、科幻片和现实主义题材片：

比如《哪咤之魔童降世》以50亿元票房证明国产动画的潜力，但《深海》仅获9亿元票房，显示出观众对创新题材的接受度波动。

像《流浪地球2》票房突破40亿元，但同期《上海堡垒》仅1.2亿元票房，凸显内容质量的极端重要性。

还有《我不是药神》《人生大事》以小成本撬动高票房（分别31亿和17亿），但过度依赖社会议题可能导致过审风险。

看完上游之后，我们来看看中游。

中游发行环节主要负责电影的营销和发行，同样属于轻资产模式。

发行公司的核心能力在于渠道资源和营销策略，其估值逻辑与上游制作类似，主要看市盈率（PE）。以中国电影为例，其2022年财报显示，发行业务占总营收的38%，而固定资产占比仅为12%。中影的估值更多依赖于其发行能力和市场份额，而非硬件资产。

中游发行公司的一个显著风险在于政策依赖。电影行业受政策影响极大，例如最直接的内容审查制度2021年《长津湖》因题材敏感性多次修改剧本，导致上映时间推迟3个月，直接影响票房收入。

同时，还有进口片引进数量，2024年引进了93部，比2023年多10部，进口新片数量、票房产出、年票房占比三项数据均创下近五年来新高，但距2019年仍有明显差距。

此外，税收政策的调整也可能影响行业利润。例如，“霍尔果斯税收优惠”取消后，多家影视公司被迫迁出，导致运营成本上升。

除了政策影响外，面对流媒体冲击，传统发行公司正在尝试新模式。

比如窗口期缩短。口罩期间，《囧妈》跳过院线直接登陆抖音，开创“线上首映”先例，但引发院线集体抗议。

又比如分线发行。2023年，国家电影局试点“分线发行”，允许中小成本影片选择特定院线上映，降低发行成本。

讲完上游和中游之后，我们再来看看下游。

下游院线环节是电影产业链中的重资产部分，主要包括电影院和放映设备。

以万达电影为例，截至2023年底，公司拥有905家影院、7546块银幕，固定资产占总资产的70%以上。

因此，院线公司的估值逻辑主要看市净率（PB）。万达电影目前的PB为3.4倍，处于历史30%的位置。

然而，下游院线公司近年来面临的最大挑战是市场竞争。

2018-2024年，全国影院平均上座率从12%暴跌至6%，万达电影六年累计亏损超过130亿元。

另外，流媒体崛起也对院线发起冲击。根据Statista数据，2023年中国流媒体用户规模突破10亿，Netflix、爱奇艺等平台通过自制内容（如《鱿鱼游戏》《隐秘的角落》）吸引了大量用户。2023年春节档，线上观影人次同比增长35%，而线下观影人次仅增长8%。

这种“线上分流”趋势迫使院线公司转型。例如，万达电影开始尝试“影院+餐饮+娱乐”的复合业态，但其2023年财报显示，非票房收入占比仍不足15%，盈利能力未见明显改善。

为应对竞争，院线不得不投入巨资升级设备，比如建设IMAX厅与CINITY厅，但单块银幕改造成本高达500万元，但上座率提升不足5%。又或者增设4D影厅，但震动座椅、气味特效等设备维护成本高昂，难以规模化盈利。

第二部分：电影行业的未来趋势

电影行业的未来发展趋势可以概括为以下几点，分别是内容多元化、技术创新和国际化发展。

近年来，累计票房82亿元的国产科幻电影《流浪地球》系列和50亿票房的动画电影《哪咤之魔童降世》的成功，证明了中国观众对多元化题材的接受度，科幻片和动画片终于呈现崛起态势。根据猫眼研究院的数据，2023年科幻和动画类影片的票房占比从2019年开始均有提升。

与此同时，现实主义题材的电影如《我不是药神》（票房31亿元）和《人生大事》（票房17亿元）也获得了广泛好评。这类影片通过贴近生活的故事引发观众共鸣，其制作成本通常低于3亿元，投资回报率显著高于大制作影片。

另外，一些垂直细分市场也涌现着机会，比如贾樟柯的文艺片《江湖儿女》通过海外电影节和艺术院线实现盈利。又比如《武汉日夜》以口罩为背景的纪录片，通过政府补贴和公益放映收回成本。还有更新的形式比如腾讯视频推出的《隐形守护者》开创互动影视新模式，用户付费率超30%。

除了内容多元化之外，技术创新也给电影注入新的血液。

虚拟现实（VR）和增强现实（AR）技术正在改变电影制作流程。例如，2021年上映的《刺杀小说家》中，大部分特效镜头通过虚拟制作完成，节省了40%的拍摄时间。迪士尼的《曼达洛人》更是完全采用LED虚拟拍摄，单集制作成本降低30%。

另外，AI在电影行业的应用已从概念走向实践：比如剧本创作，OpenAI的GPT-4已能生成完整剧本框架，华纳兄弟正在测试AI辅助编剧。又比如特效制作，腾讯AI Lab开发的“光影焕新”系统，可将传统特效制作效率提升50%。除了内容制作，对于观众分析，AI同样有帮助，奈飞通过AI算法预测用户偏好，《纸牌屋》的成功便源于此。

而区块链技术也正在解决电影行业的版权痛点。例如，华策影视与蚂蚁链合作，将《刺杀小说家》的版权信息上链，防止盗版和收益分流。

在国际化发展这块，中国电影市场的国际化程度正在提高。例如，《流浪地球2》在北美上映首周票房突破500万美元，创下华语电影纪录。此外，《长津湖》通过海外流媒体平台发行，覆盖全球50多个国家和地区。

中国电影公司与好莱坞的合作模式也在升级。例如，华谊兄弟与STX娱乐联合出品的《茉莉牌局》，通过全球分账模式实现盈利。腾讯影业则通过投资《毒液》《壮志凌云2》等好莱坞大片，获取全球票房分成。

尽管国际化趋势明显，但文化差异仍是主要障碍。例如，《战狼2》在海外市场因“民族主义”标签引发争议，票房表现远不及国内。

第三部分：机会与风险

因此，电影行业的投资逻辑和风险挑战可以从以下几个方面进行分析：

聚焦内容与IP。

优质IP是电影行业的核心资产。例如，漫威宇宙通过22部电影构建的IP矩阵，全球累计票房超过280亿美元。国内公司中，光线传媒的“封神宇宙”和追光动画的“新神榜”系列正在尝试类似路径。

同时需根据产业链位置选择估值工具：

上游和中游公司主要看PE（市盈率）为主，辅以IP储备量、项目成功率等非财务指标。但由于IP的成功率非常低，所以理论上PE越低越好。

下游公司主要是重资产公司，所以以市净率为主，同时需要重点关注现金流和负债率。

电影行业具有明显的周期性。例如，2018-2019年行业低谷期，博纳影业逆市收购影院资产，在2023年春节档实现翻倍收益。你也可以通过下游市净率、跟踪票房增长率和政策风向，捕捉逆向布局机会。

讲完机会之后，我们再来看看风险。

电影票房受多重因素影响，且波动性极大。例如，2023年暑期档的《超能一家人》因口碑崩盘，票房从预期的20亿元暴跌至3亿元，直接导致主控方开心麻花股价单日下跌12%。

另外，政策变化可能对行业产生致命打击。例如，2018年“限薪令”出台后，演员片酬占比从60%降至40%，但同时也导致部分项目因资金链断裂而搁浅。

不仅如此，流媒体平台的冲击已不可逆。根据艾瑞咨询数据，2023年中国在线视频市场规模突破4000亿元，是线下票房的3倍。爱奇艺通过“云影院”发行的《倚天屠龙记之九阳神功》，单片付费收入超过1亿元，直接分流了院线票房。

第四部分：总结

当下电影行业的业绩根本见不得人，来看看当前a股的电影个股，绝大多数都是亏损。

但机会往往也是藏在这种时候，当压对了业绩反转的个股，你也能获得超额收益。

不过，作为散户，等到业绩转正再开始关注，也可以赶得上。

需要密切关注行业动态，根据产业链不同位置，结合具体的估值指标进行计算。正如巴菲特所说：“投资的关键在于找到那些你真正懂的行业。”电影行业或许正是这样一个值得深入研究的领域。

当你在影院为春节档电影热血沸腾时，可能想不到——你家的年夜饭桌上，正摆着一场同样魔幻的”资本贺岁片”。

下一期，我们将从电影院到年夜饭桌，揭开春节背后的双重真相：

影院里，《魔童脑海》正在热播，但电影公司股价暴跌，钱到底被谁赚走了？

厨房里，年轻人一边骂“预制菜是科技狠活”，一边抢光1688元的佛跳墙礼盒，资本笑看“真香定律”永不过时。

资本里，电影公司靠“阴阳合同”逃税，预制菜厂用“农家走地鸡”擦边营销，春节成了收割韭菜的最佳档期。

从大银幕的眼泪到年夜饭的鸡汤，这个春节，你为谁的情绪买单？下期带你拆解预制菜行业的“魔幻现实”——科技与狠活，到底，谁在狠赚？