社区

图片

DeepSeek与Nvidia的较量就像圣经故事《大卫与歌利亚》中身材矮小、毫无经验的牧羊人击败巨人一样。但这次看起来是歌利亚获胜。就在一个月前，英伟达股价暴跌，市值蒸发了近6000亿美元，人们一度认为这家CZ初创公司上演了“大卫战胜歌利亚”的逆袭。但此后，以英伟达为代表的歌利亚以及一大批有望从人工智能热潮中获益的超级科技平台和其他公司强势反击。他们现在已经收复了几乎全部失地。关于Nvidia和“华丽七雄”其他成员的高估值中究竟包含哪些乐观假设的问题又卷土重来，仿佛从未消失过：

DeepSeek崛起

Nvidia、费城半导体指数有望完成反弹

图片

DeepSeek鲸鱼来袭时，最初有人声称人工智能牛市已经结束，估值将出现持续崩溃，但这种情况并非普遍存在。在市场抛售期间，资深成长型投资者、Nvidia坚定看涨者路易斯·纳维利尔（Louis Navellier）表示，这家初创公司的崛起“可能不会持续”——他认为DeepSeek声称其人工智能模型节能的说法不太可能。此后，他发布了一个播客，声称DeepSeek应用程序不再有效。

与此同时，大型科技公司基本遵守了大规模人工智能基础设施投资的承诺，令市场感到安心。Empower首席投资策略师玛尔塔·诺顿（Marta Norton）表示，抛售不过是短期的，然后重新站起来而已。事实证明，仅仅推动重新评估人工智能领军企业的价值主张是不够的：当您看到DeepSeek的叙述被迅速改写时，第一反应是关于效率和如何用更少的模型完成。 后来，人们开始认为这是由投资者和大型科技公司推动的，也就是说，这是一个需求问题，这表明需求会如此之大，以至于我们必须采取行动。 因此，资本支出不仅保持不变，而且加速增长。

公用事业公司减少了损失，因为DeepSeek几乎无法改变人们对于为人工智能模型提供动力的数据中心将产生巨大电力需求的信念。彭博社智库的Nikki Hsu指出，随着投资者重新评估数据中心的潜在需求以及他们对电力生产商的估值，受监管的电力公用事业公司获得了发展动力。因此，标准普尔500指数公用事业板块已恢复到DeepSeek之前的水平。更值得注意的是，Global X数据中心和数字基础设施ETF的涨幅创下历史新高，该指数已攀升至五年前首次亮相以来的最高水平：

数据中心、公用事业电力

DeepSeek的出现不足以阻止强劲的需求

图片

如果建立人工智能模型比我们想象的容易，那么似乎就会有更多的数据中心。目前还没有证据表明DeepSeek之后电力需求下降。Hsu指出，大多数公用事业公司利用第四季度的财报电话会议来提高对数据中心负载增长的预测，并详细说明了即将到来的额外需求。但科技估值仍然很高，而且很容易受到更多“DeepSeek”事件的影响，从而质疑其合理性。诺顿认为，如果“我们假设所有的资本支出都得到了合理分配，并且构建了令人难以置信的东西”，那么估值就是合理的。然而，如果资本投资不当，目前的股价就会显得过高，需要大幅回落。

随着DeepSeek溃败后的复苏继续，不应忘记这次教训。美国在竞争中处于领先地位，但并非像之前想象的那样遥不可及。来自CZ的竞争只会加剧，特别是科技公司尽管潜力巨大，但并未像其他国家那样从人工智能炒作中受益。资本经济公司的詹姆斯·赖利（James Reilly）认为：DeepSeek的成功表明，CZ在人工智能技术前沿的追赶速度可能比我们预期的要快。因此，即使CZ公司在前沿人工智能领域仍然只是追随者而非领导者，CZ人工智能创新者仍然有机会获得积极的重新评价。如果CZ成为领导者，那么更积极的结果可能也需要市场做出一定的折扣。

图片

目前，美国科技已经修复了因突然出现在护城河中的“鲸鱼”而造成的许多损失。

——理查德·阿比

通货膨胀并未消失，你知道

在全球秩序自冷战结束以来发生的最大转变中，通货膨胀越来越不受关注。但如果它卷土重来，各种计划和议程都会被打乱，这种风险并没有消失。周三，英国1月份的CPI高于预期，这提醒我们通货膨胀的可怕。核心通胀率回升至3.7%，为九个月来最高，也是本世纪前21年达到的最高水平：

英国物价走向错误的方向

核心通胀率是九个月以来的最高水平，远高于2000年以来的平均水平

图片

报告的核心内容令人不安，因为它们表明，导致大流行后通货膨胀激增，然后回落的类别正在再次上升。与美国一样，食品通胀是一个爆发点，而运输和商品通胀在经历负增长后大幅上升。这并不意味着英国正面临又一波价格上涨，但确实表明这种风险仍然存在：

商品通胀和英国

食品和运输通胀的上升不容忽视

图片

令央行行长们感到不安的是，他们无法完全控制这些问题。货币政策对全球粮食价格的影响微乎其微，而广泛衡量指标显示，压力正在不断积聚。彭博社的农产品指数以期货市场上交易最广泛的食品为基础，该指数已大幅回升。虽然同比涨幅按历史标准来看并不高，但走势并不乐观：

期货市场粮食价格上涨

今年主要交易的农产品价格大幅上涨

图片

英国的数据导致欧洲债券市场表现不佳，收益率上升，尽管去年以来的分歧显而易见。英国国债上月短暂出现反抗，但很快恢复，但仍保持在2022年迫使首相特拉斯下台时的水平。法国OATS收益率因政治僵局而接近历史最高水平，而意大利BTP收益率在出人意料的受欢迎的Giorgia Meloni领导下迅速下降。BTP与OATS的利差目前是自2008年初以来最窄的：

欧洲在债券方面也出现了分歧

欧洲四大经济体的十年期收益率

图片

历史上曾出现过二次通胀浪潮的先例。伦敦瑞穗国际有限公司（Mizuho International Ltd.）策略师乔丹·罗切斯特（Jordan Rochester）指出，20世纪70年代，通胀率飙升，短暂得到控制，然后又再次飙升。过去10年令人不安地与当时相似：

通胀：一波未平一波又起

与20世纪70年代美国通胀相似，并不乐观

图片

虽然这并不能证明新一轮通货膨胀即将到来，但应该认真对待这种可能性。这甚至可能为加息（最终扭转了1970年代的通货膨胀）铺平道路。此外，欧洲央行行长伊莎贝尔·施纳贝尔（Isabel Schnabel）在接受《金融时报》采访时发表鹰派言论，暗示削减利率措施几近完成，随后公布的联邦公开市场委员会上月会议纪要显示，美联储明显倾向于维持利率不变，而不是恢复削减：委员会有充分的时间评估经济活动、劳动力市场和通货膨胀的发展前景，绝大多数人认为政策立场仍然有限制。与会者表示，只要经济仍然接近充分就业，他们希望看到通货膨胀取得进一步进展，然后再考虑[削减]……许多与会者指出，如果经济保持强劲，通货膨胀率居高不下，委员会可以将政策利率维持在限制性水平。

重点是我加的。美联储试图避开一个敏感的政治问题，但“关税”一词还是出现了一次——但这个问题无法完全避免。“从会议纪要中可以明显看出，降息不会很快发生，”牛津经济研究院的美国经济学家瑞安·斯威特（Ryan Sweet）说，“美联储可能会等到关税问题尘埃落定后再提供更好的前瞻性指导。”

这有点鹰派。更有意思的是，美联储打算重新审视其2019-20年货币政策审查。当时做出了一个史诗般的决定，即不试图将通胀率控制在2%以下，而是让经济偶尔过热一段时间，仅将2%作为平均值而非最高值。这是一个重大的鸽派举措，在当时听起来像是痴人说梦，而就在此时，美联储即将被疫情后物价的飙升所蒙蔽。现在，联邦公开市场委员会正在考虑修改这一措辞：

在2019-20年审查时，新冠疫情对经济的影响在很大程度上是不可预见的，当前的经济环境与审查前的时期有很大不同，当时的特征之一是通货膨胀率和利率持续低迷。根据过去五年的经验，与会者评估认为，有必要考虑对声明进行可能的修订，并特别关注2020年引入的一些要素。由于这些因素是温和的，因此强烈暗示美联储希望朝着鹰派的方向发展。它还必须应对特朗普2.0在私营部门激发的热情，这种热情已经转化为情绪调查，暗示未来通货膨胀率将上升：

图片

通货膨胀的基本情况仍然是任然没有大的变化。然而，在联邦公开市场委员会会议纪要公布后，美国债券收益率几乎没有变动，而标准普尔500指数在周三收盘时再创历史新高。什么时候通货膨胀的担忧会影响到风险？罗切斯特认为，当央行沟通转向近期加息——任何形式的流动性减少——时，通胀担忧就会冲击风险。目前还没有发生这种情况。过去六个月，联邦基金利率下降了1个百分点，而市场预计2025年底的联邦基金利率上升了约1.25个百分点——但这些预期是稳定的，至少有一次降息仍然在计划之中：

美联储基金利率大幅收窄

即使利率下降，今年的预期仍在上升

图片

在各国央行真正准备出手干预之前，风险偏好似乎仍将持续。不过，在兴奋之余，仍需关注通胀数据。 $英伟达(NVDA)$