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因2024 年上半年阿里 GMV 增速较好，股价明显上涨。10月三季报显示下半年增速在经济周期和竞争压力下走弱，利润表改善预期未兑现，国庆后股价调整。近期在 AI 催化下，阿里市值涨 60% 左右。

现状估值：

阿里价值可分三部分，电商业务是业绩基本盘，EBITDA 约 1900 亿，GAAP 口径下税后利润约 1400 亿，按十倍 PE 估值约 1.4 万亿，加上账面现金和股权价值七八千亿，这两部分价值约 2.1 万亿，是较坚实底部。云业务按五倍 PS 估值，整体加总阿里估值看到 2.7 万亿较合适，目前阿里估值 2.3 万亿左右，处于合理偏低估状态。

2、阿里未来价值扩张可能

云业务催化：

云业务目前预期较充分，若其 AI 概念进一步催化，业绩真的放量，将推动阿里价值扩张。此前云业务因增速慢、缺乏想象力，市场不愿按 PE 估值，现在愿意按 PS 估值，从几乎零估值拔升到六千多亿。

电商业务改善：

电商业务经历三季度预期落空后关注度下降，但四季度表现好于预期，客户管理收入达九个点以上，GMV 四个季度首次正增长。近期各平台聚焦低价竞争意愿减弱，尝试差异化定位，未来几个季度行业竞争强度可能阶段性减弱，阿里电商业务利润表改善趋势明显，估值可能从十倍 PE 修复到 15 倍，对应涨幅超 6000 亿。

新业务减亏：

阿里提出，新业务 1 - 2 年内快速减亏，本季度称海外业务下财年希望实现季度盈利。2025 年亏损业务合计亏损近 300 亿，若减亏预期兑现，对集团报表催化明显。出海业务规模大、成长性快，若实现季度盈利，市场可能重新评估其价值，逻辑与云业务相似。

3、电商板块投资分析

存在预期差：

几乎所有互联网平台估值都经历修复，电商板块仍在估值底部，美股电商平台如拼多多、唯品会估值在十倍左右甚至更低。该板块存在预期差，一方面未来需求有改善预期，另一方面市场对竞争的担忧过度放大，实际竞争有节制，且各平台在寻求差异化定位。

利润表韧性：

即使电商平台进入极端竞争环境，其利润表韧性可能比想象更强，如美国 eBay 在竞争压力大、份额小的情况下，过去几年仍保持不错盈利能力，所以电商板块陷入价值陷阱的可能性较弱。

关注拼多多：

从定性判断，未来较长时间拼多多处于份额扩张阶段，其与阿里、京东竞争的本质是平台设计差异，围绕消费者设计流量规则，竞争对手因历史包袱转型缓慢。虽然拼多多低价策略在非标领域有局限性，但整体仍在向上试探天花板，长期价值在扩张，值得关注。