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$Adobe(ADBE)$ 在2025财年Q1的表现超预期，但指引较为疲软，AI产品货币化能力将在Summit大会后迎来验证窗口。

业绩情况和市场反馈

关键财务指标全面超预期

• 营业收入：$5.71B（+11%YoY），超越市场预期的$5.66B；调整后EPS：$5.08（+13%YoY），高于预期的$4.97

• 经营现金流：$2.48B（同比+18%），支撑回购700万股股票

• 剩余履约义务（RPO）：$19.69B

核心业务增长稳健

• 数字媒体收入：同比+11%，其中Creative Cloud订阅用户增长提速

• 数字体验收入：同比+10%，企业端AI解决方案渗透率提升

市场反应与估值博弈

财报发布后股价盘后跌4%，年初至今仍下跌14%。当前PE 35.5x vs 五年均值42x，反映市场对AI商业化节奏的担忧。当前估值已部分反映短期压力，但AI产品货币化能力将在Summit大会后迎来验证窗口。

业绩指引不及预期

• 重申FY2025营收$23.3B-$23.55B（中间值+9.6% yoy），隐含H2增速需达10.2%，但仍低于市场预期的$23.5B

• Q2指引营收$5.77B-$5.82B（同比+9.8%），低于市场预期$5.8B

• 全年调整后EPS指引$20.20-$20.50，高于行业平均预测$20.40

投资要点

AI产品矩阵进入价值释放期

• Creative Cloud整合Firefly AI工具后，用户日均生成内容量突破3亿次；Experience Cloud推出实时客户画像功能，客户留存率提升5个百分点

• 管理层强调Firefly系列产品仍处于用户获取阶段，暂未全面启动信用额度消耗机制。David Wadhwani指出："目前我们仍以扩大用户基数为核心目标，未来将逐步推出分层订阅模式"

• AI助手在Acrobat中的应用已覆盖超50%的企业客户，但消费端渗透率仍低于预期

• 管理层明确3月18日投资者大会将披露GenAI商业化路线图

创意云增长持续性（Kash Rangan, Goldman Sachs）

• Creative Cloud ARR达$15.76B（+14% yoy），其中单应用订阅占比提升至35%。企业端贡献ARR增长超20%，新兴市场增速达25%。

• 新推出的Firefly网页版订阅（$4.99/月）首季度获50万用户，管理层预计2025年底ARR贡献将突破$250M。

定价权与用户增长动态平衡

• 旗舰产品套件涨价8%后，ARPU提升$4.5/月，但新用户增速放缓至6%

• 中小企业客群占比升至32%，部分抵消大企业预算收缩影响

现金流战略支撑股东回报

• 全年股票回购额度提升至$6B，对应3.2%的股息回报率

• 资产负债表优化：净现金头寸达$4.2B，M&A弹药充足

风险关注

⚠️ AI变现滞后：Firefly用户日均信用消耗量仅0.8次，显著低于预期的1.5次

⚠️ 竞争性定价压力：Canva推出AI设计工具后，Adobe Express价格敏感用户流失率环比上升2%

⚠️ 监管不确定性：欧盟AI法案可能导致Firefly训练数据成本增加15-20%