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让我们先看几个代表公司的股价变化。

全球独一无二的EUV光刻机公司ASML，持续调整。

图1  ASML股价走势

全球独二无三的台式机和笔记本电脑芯片公司AMD，持续调整，累计调整幅度超过50%。

图2 AMD股价走势

苹果手机芯片最大的竞争对手之一，安卓手机芯片供应商高通，调整后，呈现出横盘整理。

图3 高通股价走势

台式机、服务器和笔记本电脑芯片的霸主，英特尔，股价累计调整幅度已经接近70%。

图4 英特尔股价走势

英伟达、微软、苹果、谷歌只是调整的时间更晚一些，或者幅度更小一些。特斯拉因为美国激进左派做空，掺杂了美国国内政治因素，单独列了出来。美国激进左翼做空特斯拉的目的：一是赚钱，二是与特朗普、马斯克做斗争。就如同拜登政府利用乌克兰撬动俄罗斯一样，现在的美国激进左翼也想利用做空特斯拉来与特朗普政府做斗争。

当然，我们认为美股调整最根本的原因是美国经济周期运行到这个位置了，不过是人工智能革命的宏大叙事支撑了更长一段时间而已。人工智能革命是结构特征的，而ASML+英特尔+AMD+高通表征的是 计算机+传统互联网+移动互联网的传统科技经济，具有更强的总量特征。

若论稀缺性，没有什么公司能比ASML更具有稀缺性，毕竟EUV光刻机只有ASML一家能做。

从ASML的股价来看，全球投资者早就预估到了全球经济增长的乏力，至少在最上游的资本开支阶段，大家看到了下行的压力。然后是中上游的英特尔、AMD、高通，股价大幅调整，大家觉得消费者也出现了需求下行的压力。这是广义半导体行业固有的周期，叠加了美国财政周期，即美国的信用大周期。

GMO总裁说，美国企业的利润不过是美国赤字率的镜像，原话非如此，大致这个意思。只要美国财政部不持续提升赤字率，美股的调整就是大概率的。索罗斯选择了做空特斯拉，巴菲特选择了在过去两年一直减持苹果公司的股票，持有大量的现金。老手，就是老手，前者是大鳄，攻击最脆弱的环节，后者是大师，做好防守。

几十年过去了，质疑和嘲笑巴菲特的投资者众，但是长期业绩超过巴菲特的投资者依然是寥寥无几。

过去三年里，中国处于居民部门长信贷周期下行阶段，本来是一个纯粹的信用周期问题，但是被很多学艺不精和居心叵测的人上了价值观，然后一些经验不足的投资者被忽悠了，认为美股不管多贵，都是可以买的，巴菲特减持股票，被解释为查理芒格离世了，巴菲特老了，在2024年6月至9月，最该增持中国股票和港股的时候，在高位去买美股了。这来回一折腾，一方面没有把握住A股的大幅上涨机会，错失了恒生科技的翻倍的投资机会，另一方面还在高位增持了很多美股，若选股不佳，很可能已经出现了亏损。

开年到现在，一个朋友，30岁，开年3倍做空美股，做多恒生科技，赚了很多。这就是为啥特别喜欢与年轻人交流，不太喜欢与动不动就美国这样美国那样的老一代投资者交流。部分老一代投资者频繁给我上价值观的课（说来说去，都是中国完蛋了，中国股市要失落三十年，美股要长牛百年），让人非常难受/头疼，而不是理性的讨论经济周期与资产定价。

年轻人多好，没有任何偏见，有没有成见，仅仅是依赖事实和逻辑来思考。在此，向每一个年轻人致敬。年龄大的，超过40岁，敢于反思自己，批判自己，自我革命的，自然也是年轻人。

至于未来几个月，美股怎么走。这个还是要看特朗普政府的经济政策选择。如果选择紧缩开支，继续推动官僚体系裁员，压低赤字率，那么贝森特想要的美国10年期国债收益率走低是能够实现的，美股股市继续调整的概率依然较大。如果扛不住美股调整的压力，特朗普政府又开始提高赤字率了，跟2023年的拜登政府一样，那么美股调整空间不大，标普500指数能调整一个20%左右，就算大幅调整了。

当然，若特朗普相当千古一帝，决心扛过压力，先紧缩，后调整结构，那么美股这一轮调整的幅度就会比较大。毕竟，是个人都知道，制造业是大国根基，金融是辅助。这个就看美国国运了，美国老百姓在股市调整，经济下行时（名义收入增速下行，甚至面临失业，中国第一轮大规模改革，98年下岗工人千万，扛了多大的政治压力，可想而知，特朗普、万斯和马斯克有这个勇气和决心吗，让我们拭目以待），是否依然支持特朗普。

此外，这一轮美国股市调整还有一个长期因素，就是美国政府对中国的出口管制，如果没有出口限制，中国的寒武纪、中芯国际、鸿蒙系统、deepseek，就会面临强大的竞争，很可能是不会出现的，或者难以活下来，因为中国很多企业的固化思维是造不如买，能买来的，干嘛要费劲创新。可以说，是美国政府的出口限制，给中国很多愿意创新的企业提供了一定的市场空间。很多大厂，是想买英伟达的芯片的，结果英伟达不卖，那就只能买华为升腾和寒武纪了。这就是特朗普被称为川建国绰号的逻辑由来。

2025年3月11日