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北京时间3月19日港股收盘后，腾讯 $腾讯控股(00700)$ 交出了2024年四季度的成绩单。

这份财报不仅牵动着自家股东的心，更让算力基建和AI产业链的投资者们集体屏息。

当所有人都在追问"腾讯怎么打AI这张牌"时，我们先从最出人意料的业务表现说起。

一、广告和游戏意外超车

先看最让市场意外的数据：在宏观经济承压的四季度，腾讯广告业务硬是跑出了17%的增速，毛利率飙至57.7%的历史新高。

更让人吃惊的是，曾被视作"烧钱黑洞"的视频H广告，如今已成为仅次于朋友圈的第二大现金牛。

这背后是腾讯社交流量的强势支撑：当其他平台还在为流量发愁时，维信生态里的视频H、小程序和搜索广告正在持续释放红利。

游戏业务同样上演逆袭戏码！

虽然四季度新作寥寥，但《三角洲行动》PC端的亮眼表现，叠加海外市场三季度的流水递延，硬是扛住了行业寒冬。春节期间《王者荣耀》《和平精英》等老将再次证明：在游戏江湖，腾讯的常青树IP依然是定海神针。

二、千亿基建计划浮出水面

但本季财报真正的重头戏藏在资本开支里：

四季度单季390亿的投入，直接把全年预算从总收入的5%-10%拉高到10%-15%。

按这个节奏，2025年腾讯可能要砸800-1000亿搞AI基建。

这个数字虽然低于产业链的激进预期，但相比去年已经暴涨40%+。

这些真金白银的去向很明确：服务器集群、算力中心和研发团队。

财报显示，研发费用同比激增18%，光是服务器成本就吃掉大块预算。

管理层显然在赌一个未来：现在每分钱投入，都是在为AI时代的生态位卡位。

三、股东钱包缩水真相

不过豪赌是要付出代价的。

四季度自由现金流骤降至45亿，净现金储备环比蒸发200亿。

更让投资者揪心的是股东回报，相比去年缩水16%。按当前6375亿美元市值计算，回报率已跌破3%。

这种变化背后是战略重心的转移。

1月底DeepSeek大模型爆火后，腾讯明显调整了资金分配：从"高分红保平安"转向"砸钱抢AI门票"。对于习惯了高回报的投资者来说，这种转变可能需要时间消化。

四、利润表的攻守之道

仔细拆解利润表会发现精妙平衡术：在研发费用暴增40亿的情况下，核心经营利润率仅环比下滑2个百分点，同比还提升了3个百分点。

秘密在于严格的成本控制，销售和管理费用同比双降，云业务毛利率回升，视频H佣金开始反哺利润。

这种"该省省该花花"的策略，在游戏业务上体现得尤为明显。虽然《地下城与勇士》手游即将带来高基数压力，但腾讯手握十余款储备新游，春节期间老游戏的数据回暖，都显示出内容库的深厚积淀。

五、市场分歧中的估值博弈

当前市场对腾讯的估值充满矛盾：25年经调整市盈率从14倍飙到19倍，但基本面预期并未同步上调。

这种撕裂源于AI故事的特殊性：大模型的价值难以量化，资本更愿意为可能性提前买单。

不过财报透露两个关键预期差：一是广告和游戏的韧性超预期，二是成本控制抵消了部分AI投入压力。

当视频H广告开始盈利，当云业务借AI重启增长，这些变量可能成为未来估值跳升的触发器。

六、上车还是下车？

摆在投资者面前的是道选择题：要当下的分红，还是未来的想象空间？

注重现金回报的资金可能撤离，但成长型资金正在虎视眈眈。

对于中短线的资金（目前市场上大部分都是这种）的来说，由于腾讯加大资本开支和研发费用的投入，可以想象未来几个季度，腾讯的利润率将会明显承压，因此，很多人会提前下车获利了结

而更看重未来AI故事的（目前长线资金占比不大），这时候他们可能会继续持有或者加仓

总而言之，当股价来到500多元的时候，中短期资金和长线资金会是腾讯股价短期剧烈波动

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