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之前有关腾讯的文章，感兴趣的小伙伴可以看看：

《“憨憨”的腾讯，背后是万亿的市值和伟大财富的增值！》

《请收：一份有关腾讯的量化分析报告（上）》

《请收：一份有关腾讯的量化分析报告（中）》

《请收：一份有关腾讯的量化分析报告（下）》

《腾讯：或已走出“黄金坑”》

《腾讯2024年财报：抢占AI入口，舍我其谁？（上）》

腾讯财报一出，大部分人都拿营收和净利润展开分析。

但在我看来，这是片面的。

无论比较同比还是环比，都只是近几年时间节点的对比。

比如，如果只是比较23年和24年，腾讯表现良好，但这只是局部的视角。

达里奥在《原则》中说，要看大的周期。

所以，真正要看懂腾讯，必须要站在足够长的时间节点上。

下面，我们就从第二个维度-成长性与收益性来进行详细解读。

二、腾讯的成长性

如果只是看柱形图，会觉得腾讯的营收以及净利润又创了新高——

营收相比去年同比增长8.41%；

净利润额外显眼，增长了68.44%！

但看线形图，明显可以看出，腾讯的营收增长率逐年下降——

从2022年到2024年，腾讯的营收增长率从双位数增长变成了不足10%。

没办法，腾讯太大了！

从2012年的438亿，到现在的6600亿，腾讯增长了15倍！

但如果在未来十年，再增长15倍，达到万万亿，这不现实。

不过，净利润的增长率让人惊喜——

我们能看到一条陡峭的、近乎直线的攀升。

但是，捉到麻袋——

尽管相比去年增长68.44%，但不要忘了22年、23年的净利润增长率分别是-16.27%、-38.79%。

所以，不是今年的腾讯多么多么优秀，而是前两年的数据太差劲。

不可忽略的是，腾讯的净利润1940.73亿依然没有达到21年的2248.22亿的历年最高值。

以及，从十年平均增长率来看，腾讯已从30%的高增长回到了20%的时代。

所以，尽管净利润增长率增速不错，但依然难说是否后期会减缓。

还是那句话，腾讯太大了。

万亿巨轮的体量，让高速增长时代难以为继。

除了图中所示数据，还有：

游戏业务共1977亿元，本土游戏收入1397亿元，同比增长10%；

国际游戏市场收入580亿元，同比增长9%。

除了营销服务业务，其他的增长均未超过10%。

而营销服务收入的增长主要得益于：

广告技术的升级，以及视频号、小程序、搜一搜、小店等业务驱动。

值得注意的是——

2024年，腾讯为微信小店打通公众号、小节目、视频号、搜一搜等多个入口，形成统一的微信电商生态。

这直接导致，2024年微信小店GMV达到2023年的1.92倍，订单数量增长了125%。

在财报后的电话会上，腾讯总裁刘炽平表示：

送礼是未来基建的一部分，小程序商店对腾讯而言是一个长期战略方向。

由此可见，多入口、多场景以及各部分的连接、流动组合而成的生态，将成为后续腾讯的主流打法。

不再以单兵（业务）作战的视角审视腾讯，以及长期构建生态平台，是对腾讯业务增长的重新定义。

备注：财报会上提到，腾讯会继续耐心地构建微信生态系统和平台，并将其视为一场马拉松，而不是短跑。我们相信，在这条道路上腾讯可以走得很远、很久。

三、腾讯的收益性

再看腾讯的百分比利润表——

图中可以明显看出，销售成本下降，毛利率提升。

研发费用占比在近三年已达10%以上，证明了腾讯研发投入的决心。

从经营现金流净额/净利润、资产负债率，以及应收账款和营业收入增长率等数据来看（在此不表），腾讯是真金白银赚钱的，业务是健康的。

只是，腾讯现在面对的是众所周知的问题——

全面拥抱AI，豪赌未来，能否赌赢？

观看腾讯的现金流量表——

23年：经营现金流＞投资现金+筹资现金；

24年：经营现金流-投资现金-筹资现金=-401.6亿元。

这意味着，腾讯从减债分红的“奶牛型企业”，开始向“项目前景决定企业未来”的方向上转变。

当然，充足的现金流，腾讯是必备的——

在公布的2025年分红计划后，我们看历年分红，腾讯依然还是乐于同股东分享收益。

别忘了，腾讯在24年还大把掏钱进行了回购。

只是，押注AI的前景能否真的如腾讯所愿？

下篇文章，我将详细分析腾讯这一问题。

感兴趣的，欢迎关注。

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敬请期待吧~