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JaniceZ
04-22 12:02

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罕见的美国“股债汇”三杀：1971年至今只发生过6次

中金公司认为，美国“滞胀”且非美国家基本面较好时，美国可能出现股债汇“三杀”。除了交易因素以外，从基本面上来讲，当前市场在定价“美国的滞胀”以及一个“没那么差的欧元区”。

罕见的美国“股债汇”三杀：1971年至今只发生过6次

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Curve Control，YCC），将10年期日本国债收益率的波动范围的目标水平从±0.25%扩大到±0.5%。我们认为这本质上反映了日本通胀持续上升后带来的货币政策调整。图表2：美国“滞胀”且非美国家基本面较好时，美国可能出现股债汇“三杀”资料来源：Wind，中金公司研究部我们认为图表2揭示的机制仍然可以帮助我们理解这一次美国的股债汇三杀：从基本面上来讲，市场在定价“美国的滞胀”以及一个“没那么差的欧元区”。► 美国政府的两个长期目标看起来不符合基本常识。美国政府认为加征关税最终可以实现两个目的（合理性面临较大质疑），一是制造业回流，二是减少贸易逆差。这两个目的之后有“两笔账”很难算得清楚。第一是劳动力资源的账本，美国目前基本处于充分就业的状态，失业率达到历史较低位（图表3），从宏观上来说并没有多余的劳动力资源可以用于制造业。第二是经常账户的账本，从总量层面来看，我们认为美国经常账户并没有显著失衡。如图表4所示，如果只看制造业的话，2024年美国制造业的贸易逆差约1.59万亿美元，占GDP的5.44%。然而，美国在农业、能源领域有较大的贸易顺差，2024年美国的农产品贸易顺差为230亿美元，占GDP的0.08%，能源和矿产品贸易顺差为820亿美元，占GDP的0.28%。同时，经常账户除了包括货物贸易还有服务贸易，美国服务贸易常年处于顺差状态，2024年美国服务贸易顺差约2950亿美元，占GDP的1%。综合来看，2024年美国的货物贸易和服务贸易赤字占GDP的比重为3.14%，贸易并未显著失衡（图表4）。图表3：美国当前失业率处于历史较低位资料来源：Haver Analytics，中金公司研究部图表4：美国在农产品、能源和矿产品、服务贸易领域都存在顺差资料来源：Haver Analytics，中金公司研究部►如何在劳动力充分就业、经常账户没有显著失衡的状态下达到制造业回流和缩小经常账户赤字的目标呢？从宏观上来说，美国可能需要一场衰退才能实现这些目标。内需减少之后才可能有富余的劳动力用于制造业就业，同时内需减少之后可以降低对海外产品的需求来降低贸易逆差。综合来看，美国政府以极端方式挑战全球的经贸秩序，似乎要用一场衰退来实现本就不合理的经济目标，投资者很难接受这样的逻辑。更进一步地，美国选择的衰退是由供给冲击（关税）引起的衰退，这种模式对价格的影响有较强的结构特征，使得投资者难以确定美联储未来的政策路径。一方面，关税上升或将导致美国进口品的价格上升；但另一方面，4月3日欧佩克+宣布增产原油、俄乌局势并未进一步恶化，全球油价大幅下跌。市场既不敢确信最终的通胀走势，也不敢确信美联储到底是选择更重视通胀还是更重视增长，同时还在担忧美债净供给的上升。因此，即使在基差交易和利率互换套利交易引起的去杠杆暂时平静之后，美债利率仍然居高不下。►与此同时，欧洲的基本面展现出韧性。3月，德国议会通过决议放宽“债务刹车”，允许国防开支突破GDP的1%，并拓宽国防开支的范围，在军事装备升级的基础上，还允许资金用于民防、信息安全等。此外，德国议会还通过了5000亿欧元规模的基础设施投资基金，重点支持现代交通网络、数字基础设施、可再生能源和住房建设等，我们认为这有望拉动对各类原材料及相关制造业产品的需求。此外，4月欧佩克+同意自5月起向市场增加供应41.1万桶原油/日，使全球油价承压。稳定且充足的原油供应可降低欧洲制造业企业的能源成本，叠加财政扩张带来的增量需求，有利于企业扩大生产规模，支撑欧洲经济增长。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1,"commentLimit":10,"likeStatus":false,"favoriteStatus":false,"reportStatus":false,"symbols":[],"verified":2,"subType":0,"readableState":1,"langContent":"CN","currentLanguage":"CN","warmUpFlag":false,"orderFlag":false,"shareable":true,"causeOfNotShareable":"","featuresForAnalytics":[],"commentAndTweetFlag":false,"andRepostAutoSelectedFlag":false,"upFlag":false,"length":27,"optionInvolvedFlag":false,"xxTargetLangEnum":"ZH_CN"},"commentList":[],"hasMoreComment":false,"orderType":2}